狂飙的资本与激变的环保｜青山

作者｜青山研究院

(资料图片)

写在前面：

一年之计在于春，本周是春节后的第一个工作周，祝「青山产业评论」的读者朋友们开工大吉、开春大吉。

一年开头是厉兵秣马、制定方略、准备战斗的关键时刻。

对环保行业而言，今年的开头不同寻常，经历了业绩惨淡的2022年和疫情封控下失去的三年以及行业内外诸多震荡之后，面对扑朔迷离的经济形势和市场状况，是走老路还是觅新道、是进攻还是防守、是独立发展还是引入资源，这是很多企业正面对的艰难抉择。

在之前的文章中，我们已经分析过“十四五”将是环保行业生态大变革的时期，不管是政策、资本市场还是行业格局都在发生上下半场的切换。

在前所未有的变局之下，环保产业的发展逻辑越来越复杂、变化也越来越快，企业需要在一个复杂局面中有限期地寻觅最优解，如何实现持续增长将会是一个更加复杂的问题。

关于环保行业的发展现状和趋势，青山研究院每年都会在年终和年初投入时间和精力做一件事，即从多个维度对行业过去的发展进行深度复盘，并对行业未来的趋势展开分析，研究成果都会即时在「青山产业评论」订阅号上发布。

春节前我们已经分别从管理、变革、企业、市场等维度结合典型案例做了深度剖析，并推出文章如下：

环保亿级市场的“生态位法则”

“省级环保集团”的冰与火

18家债务暴雷环企的4大生死劫

这两天国家做出了一个重大改革——注册制全面实行，这可以说是今年与环保发展有关的第一个重大变革，值得大家关注和期待。

环保行业的资本逻辑一直是青山研究院重点关注和研究的领域，我们从去年11月份启动了对环保行业2022年资本市场的梳理和分析，巧合的是，在我们即将完成这篇资本视角的深度剖析文之时，全面注册制改革的消息突然宣布。

所以，本文将从资本角度展开，结合注册制下开启狂飙模式的资本东风，剖析近5年环保行业各领域企业上市的状况，为行业朋友们提供另一个维度的决策参考。

01

逆风创历史新高

5年上市近100家环保企业

上市是企业获得融资的重要途径，对环保企业而言还有更多的意义，在环保领域能上市是企业升格乃至创业成功的重要标志之一。

回顾2022年，环保领域共新增14家上市企业，其中在创业板上市的企业有8家，在科创板上市的企业有3家，在深交所上市的企业有2家，在港交所主板上市的企业有1家，共募集资金130．13多亿。

注：海螺环保是在港股上市，且是分拆上市，与其他企业上市逻辑不同，故未统计数据。

其中，募集资金最多的是军信股份，募资23．79亿，另外4家募资10亿以上的分别是丛麟环保（15．90亿）、中科环保（14．03亿）、嘉戎科技（11．18亿）、华新环保（10．06亿），14家企业的平均融资规模约为10亿。

这是一个不错的数据，如果考虑上疫情等不利因素，整体表现良好。过去这几年市场发展的增速有所减缓，但却迎来了环保企业上市的历史高潮。

从2018年到2021年，环保领域每年上市企业的数量逐年攀升，从2018年的5家飙到了2021年的40多家，在过去5年间，有近百家环保企业上市，上市企业数量占了整个行业上市公司数量的一半。

其中的关键因素非常显著，即2019年科创板开板以及注册制先后在科创、创业二板试点。

以过去三年环保企业上市的情况来看：2020年上市的环保企业中，有半数在科创板上市，有八成在科创板与创业板两大板块上市；2021年，有将近30家环保领域企业在科创板与创业板两大板块上市，其中在创业板上市的有19家；到2022年，14家上市公司中，有11家在创业板和科创板上市，其中在创业板上市的有8家。

毫无疑问，注册制的出现直接激发了环保企业的上市高峰期，如果不受疫情因素的影响，数量还会更多。能在行业遭遇业绩寒潮的情况下有此表现，只能说资本市场改革之风力如狂飙。

这是数据上的直观表现，注册制是什么，如今注册制全面实施，对环保行业又有何影响，请看第02部分。

02

环保下半场的助推器

注册制下的资本红利

注册制的全面推行是我国资本市场发展三十年的大变局，本质是把选择权交给市场。改革后，多层次资本市场体系将更加清晰，基本覆盖不同行业、不同类型、不同成长阶段的企业。

对于细分领域众多、企业层次多样的环保行业而言，注册制改革将带来利好的一面。

资本市场和政策环保企业发展的两个轮子，但一直以来，上市融资这条路对大多数中小环保企业并不友好，一是门槛太高，核准制对企业的规模、盈利能力等方面提出了较高要求，处于成熟期的大型企业才能获得上市机会；二是效率低，融资成本高。

这进一步使得一级市场的投资缺乏退出机制，从而导致大量优质的环保企业无法用上资本的力量。尤其是专业细分领域的中小型企业，一方面要面对糟糕的市场环境，另一方面要面对孤立无援、难以融资的困境，很多优质的企业想实现快速发展实在太难。

而全面实行注册制后，将会发生的改变是：

放宽了上市财务指标门槛要求，新股发行的条件进一步放宽，科技创新类企业上市难度降低。

上市融资速度加快，审批链条大大缩短，科创板上市流程只需要几个月，主板流程时间也大幅缩短至约一年内。

再融资条件有所调整，创业板公开发行不要求连续两年盈利，转债取消额度限制，主板也推小额快速。

此前VC机构投资项目若想实现在A股IPO退出，只能等企业已发展到一定规模的成熟阶段，周期较长，形成了退出堰塞湖。全面注册制之后，将利于退出，上市的堰塞湖也将随之消失。

优质企业将更能在A股走通“科技＝价值”的路径，这在过去四年上市的环保公司身上已经得到部分验证，其中大多企业靠专业技术的“硬实力”闯关成功。

将为整个资本市场注入淘汰机制，发行的新股无论是数量还是速度，都让市场进入物竞天择的状态，上市的脚步快了，同时也打开了企业退市的快速通道，垃圾股、壳公司将无处遁形。

全面注册制下，环保企业上市门槛降低，那些处于成长期的中小企业上市空间有望得到打开，A股对成长型创新型企业的服务功能进一步提升，也将为资本市场注入更多“新鲜血液”，更多中小企业迎来上市良机。

注册制的出现和科创板的开板让环保企业的上市道路变得更加宽敞，且试点窗口期已经给数十家环保企业带来了改革红利，环保各领域都有一定数量的企业获得席位。

当然，从另外一个角度，经历了这一波上市潮，包括环保在内的各领域上市企业数量也会面临饱和。同时，注册制打开了“宽进”的闸门，就难免泥沙俱下，相对应地就意味着一部分企业要面对“严出”的考验，这也是企业必须看到的。

但总体上，资本市场注册制的全面实施是环保行业进入下半场、进入高质量发展阶段的重要推动力之一。

03

环保细分领域迎来大变局

专精类环保企业的历史性机遇

在注册制带来利好的同时，我们也能看到环保行业各细分领域正在迎来历史机遇。

以2022年新增的14家环保上市企业为例，来自固废领域的公司最多，共有6家，分别是在创业板上市的军信股份、中科环保、华新环保，在深交所主板上市的劲旅环境，在科创板上市的丛麟环保以及在港股主板上市的海螺环保。

其次是水处理领域，共有4家企业上市，分别是在创业板上市的嘉戎科技、清研环境、艾布鲁，以及在科创板上市的赛恩斯。

大气治理领域有两家企业上市，分别是深交所主板上市的楚环科技和在科创板上市的美埃科技。

装备制造和环境检测领域各有一家企业上市，分别是创业板上市的瑞晨环保和西测测试。

不难看出，这些企业基本上都是从某一细分赛道上跑出来的佼佼者，有些领域的上市企业甚至不为行业熟知。事实上，再往前追溯也会发现同样的情况，专注、聚焦、有特长基本上是这一波上市潮企业的共同标签。

这种趋势从2019年开始显著出现，与环保产业的发展脉络也基本吻合。如果以2019年为分界点，在此前是工程时代，发展的重心在于工程项目的投资建设，模式以PPP、BOT为主，在此之后行业开始过渡到资产的运营优化，政策的焦点开始关注各个细分领域，市场的重心也开始向前沿新兴领域转移。

与此同时，国家经济发展的大旗开始鲜明地指向高质量，科技领域成为经济主战场，培养和发展科技创新企业成为国家的重大战略需求，这是科技型企业获得资本市场青睐的底层逻辑。

在此转变之下，环保各细分领域迎来重大趋势和发展契机。以固废领域为例，随着无废城市、循环经济等理念的践行以及新能源领域的快速发展，金属危废资源化、锂电回收等板块迅速走热。

在十三五时期，青山团队就曾分析过在环保各细分领域称王的机遇，现在来看这一趋势比预判来得更加迅猛。

这其中还有一个底层逻辑的转变，之前细分领域是主场之外的边角地带，其机遇在于稀缺、竞争小，而现在细分领域在经济形势、政策趋势和资本市场改革等多维度迎来发展，其机遇在于趋势，是真正如鱼得水的时候。

从过去三年在创业板、科创板上市的环保企业来看，在环保各细分领域深耕厚植的优秀企业是一直存在的，只是在过去的发展阶段一直缺乏应有的施展空间，注册制的全面实施将为各细分领域的优质企业拓宽发展空间。

环保行业既需要龙头企业的引领，也需要专精企业的充实。中国环保产业发展的前期是靠龙头企业打开局面，再往下走，提升发展的质量就是永恒的主题了，而高质量的主题下一定需要专精企业来做文章。

行业的龙头公司、平台型公司更是深谙此理，在工程时代逐渐式微的趋势下，传统业务需要转型升级，打开第二成长曲线。（参考文章：寒冬下逆势突围——详解环保企业的“第二增长曲线” ）

这几年已有部分环保龙头企业借助股东资源、收购相关标的、 加大研发投入等方式切入清洁能源、循环利用、新能源材料等赛道。

行至下半场，环保企业尤其要找到自己的定位。在青山研究院的关于环企战略的研究中，我们看到即便是行业龙头企业也会对大而全的战略保持高度警惕，而对于绝大多数中小企业而言，“深耕细分领域”将会是比“大而全”更为合适的生存和发展策略。

04

“真环保”需要真金白银

环保产业回归本质大势所趋

注册制推动资本市场多层次、多维度发展与环保产业的转型升级也是高度吻合的，环保企业不必再追求“大而全”，而可以聚焦于“专而精”，这将有利于环保产业由量变向质变的转化。

回顾过往、面向未来，如果要提炼一个最核心的主题，环保从业者心里想必会有一个共识，那就是“真环保”的逐步回归，回归专业、回归理性、回归规律，这是在过去被验证的、同时必将指导未来的发展。

环保行业在过去三十多年取得的成果， 除了固定资产的积累、技术的进步，更加宝贵的是在几乎遍历了所有维度、所有方向的探索之后所取得的经验，而这些经验又几乎是一致地指向“回归专业、回归理性、回归规律”，不管是宏观层面的政策制定，还是中观层面的商业模式，又或者是微观层面的技术创新，都是如此。

以环保领域的投资为例，已经几乎经历了完整的、深刻的、丰富的潮起潮落。

在过去几年，青山研究院研究团队持续跟踪并研究了大量环保企业走向成功或失败的案例，关于失败的具体原因有很多，但其中那一部分让人惋惜的失败案例中，其原因在本质上都是没有回归或者在回归的反方向迷途失踪了。

在工程时代大干快上的发展模式下，产生了很多平台型资产型企业，这些企业做大的逻辑几乎是项目的堆叠，所借助的也基本上是所谓资源优势，说白了就是半垄断式的买卖。

这其中当然有巨大的红利，但如果红利没有落在推动行业质变的群体身上，那就是整个行业最大的损失。

环保行业在过去一段时间看起来很热闹，实际上隐患很大、行业的进步很小，到后期债务暴雷、业绩下滑这些现象都是扎堆出现的，因为问题是结构性的。

如果对标国际市场，国内头部企业是最有资本和资格去做一些引领性的、质变性的事的，且是有一部分企业在这个方向上做出成绩的，但总体而言并没有显著的寻求质变的动机，大部分只是在维持体量上、数据上的庞大。

倘若在此基础上将质变的事分工给各细分领域的中小型企业也是可行的，但问题是中小企业尤其是中小民营企业是整个环保产业链上的弱势群体，弱势的原因不是体量小而是行业规则的极度不友好（恶性低价竞争、拖欠货款等等），这部分企业能活下来就不容易了，基本上也没有空间做质变的事。

所以，过去数十年国家在环保行业的投入只有极少一部分可能会分配到质变的成分上。一直以来，想做质变的人和企业是有的，但只能在有限的空间下缓慢前行。注册制的全面实施或将部分地扭转这一局面。

05

结 语

多变的时代大势

不变的产业本质

疫情偷走了我们三年，承压期的宏观环境又给我们增加了一份艰难，但无论外界如何变化，产业的本质不会变化，商业的逻辑不会变化，一如注册制会如期而至，这无疑是一部分企业的历史性机遇，也无可避免的会是一部分企业的出局加速器。

环保产业上一个阶段的势能释放得差不多了，大开大合的时代已经过去，时代的需求在发生转变，企业需要寻求新的增长逻辑。

在环保产业从量变走向质变的转化过程中，各细分领域将从边角地带转变成环保行业新的主战场。

2023年正式起航，青山研究院也为大家筹备了关于环保产业多个系列的深度内容，请大家保持关注，以便第一时间收到更新内容。

备注：数据支持｜青山研究院

关键词： 资本市场 环保产业 全面实施