讯息：四大公募投资总监把脉债市2023年投资机会

上证报中国证券网讯（记者 何漪）债券市场年末表现低迷，“超调”已成为市场共识。如何在“强预期、弱现实”下做好债市投资？2023年债券市场将走向何方？

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对此，上海证券报专访了博时基金固定收益投资三部总经理兼固定收益投资三部投资总监张李陵、招商基金总经理助理裴晓辉、平安基金固定收益投资总监张文平、融通基金固定收益部总经理赵小强，共同把脉债券市场明年的投资机会。

2023年是关键之年

上海证券报：请您回顾下2022年债券市场特点，对投资有哪些启示？

张李陵：今年初，经济定调为三期叠加，供给冲击、需求收缩、预期转弱，其核心矛盾是“疫情防控”与“地产链收缩”推动经济下行、储蓄增长、社融疲弱。国内通胀可控背景下，货币政策以我为主，带动前十个月的合意资产荒。

进入11月，随着地产、疫情两大变量出现方向性变化，市场预期明显转向，动摇了债券市场的根本逻辑。叠加货币政策出现收敛迹象，资金利率从低位向政策利率靠拢，长短端利率均出现大幅度调整。随后，在资管新规下，债市进入负反馈，债券赎回压力加大，加速了市场调整。债市有所回稳，但仍待观察。

裴晓辉：今年的债券市场表现值得深思：一是理财转向全面净值化后，行为模式从相对注重配置转向相对注重交易，使得各类机构的行为一致性更强，导致市场波动性加大，具体表现在上半年中短信用债利差的压缩，以及近期赎回负反馈带来的债市调整等；二是市场存在很多预期，部分预期在短期内无法证实或证伪，却可以引发市场波动，可能会形成交易机会。

上海证券报：对明年宏观政策如何看？

张李陵：当前，国内经济仍面临多重考验，我国经济恢复的基础尚不牢固,“三重压力”仍然较大。随着疫情防控政策优化、地产与消费政策合力释放，经济内生动力持续恢复，预计2023年经济总体回升。

国内经济有望从周期叠加的低点走出来，周期切换将带来几大特征：一是内需复苏，外需回落，经济增速有望向潜在增速回归；二是节奏上，低基数效应下，明年二季度有望达到全年经济高点；三是结构上，居民端的内生动能和政府端的逆周期调节力量协同发力。

同时，稳健的货币政策要精准有力，预计流动性保持合理充裕。积极的财政政策要加力提效，意味着财政赤字仍将保持积极，财政支出仍将保持一定的强度。

裴晓辉：2023年是经济恢复企稳的关键之年，一是国内房地产行业，行业企稳需要需求端的修复，目前来看仍需要时间；二是美联储加息影响全球经济，美联储明年继续面临通胀和经济衰退的两难选择，这对全球流动性来说是一个较大的不确定性。

在明年经济修复爬坡的过程中，经济内生动能尚待修复、自主融资需求较弱，因此货币政策仍有维持稳定的必要性。同时，美联储减慢加息步伐，对人民币汇率和货币政策的制约有所缓解。财政政策作为稳增长的重要抓手，将会维持积极的态度和力度，在专项债和政策性金融工具的共同发力，基建投资有望稳定在偏高增速水平。

牛熊拐点尚未确认

上海证券报：债券市场在2023年将呈现怎样的走势？需警惕哪些风险？

张李陵：2023年利率中枢或将有所上行，但利率中枢上行的空间有限。债券收益率波动加大，经济基本面面临“强预期、弱现实”的情况，市场利率在预期和现实中摇摆。信用债结构分化，预计高低等级利差走扩。商业银行资本债利差中枢走扩且波动加大。

同时，需关注五大风险因素：一是经济超预期修复对债券市场带来压力；二是财政压力转化为债市供给压力；三是资管新规后，理财申赎负反馈明显，加大市场波动；四是地方政府信用状况弱化，高债务负担地区的城投需高度关注；五是海外通胀持续时间超出预期，或海外需求超预期回落。

张文平：债券市场已有超调迹象，叠加经济复苏进程可能反复，预计明年上半年的机会大于风险。展望明年下半年，如果政策安排较为饱满，居民信心明显修复，消费、地产均超预期回暖，且出口企稳回升，需警惕利率上行风险。反之，明年债券市场的整体风险可控。

赵小强：未来1-2个季度，经济将步入政策效果验证期，市场波动大概率加大。经济变化在较大程度上取决于防疫政策优化调整执行、增量需求侧政策的效果。

经济周期对债市投资者的影响路径处于“应然与实然”之间，现实疲弱的同时政策预期极强，市场短期演绎应然重于实然、强政策预期难以证伪的逻辑，对传言信息较为敏感。货币周期进入“防风险”模式下的安全阶段，市场主线是经济周期预期的利空，对宽货币持续利好较为钝化。

当前，债券市场牛熊拐点尚未确认，但在市场预期层面已有较大转折。因此，策略上短期回归熊市思维策略模式，后续关注疫情防控政策优化后的经济现实演绎情况。

把握三类品种结构性机会

上海证券报： 2023年投资策略方面，利率债、信用债、可转债等资产如何配置？

张李陵：利率债方面，预计波动加大，加强交易。债券收益率仍将受到经济基本面回升等因素影响，利率中枢水平预计高于2022年同期。资金利率向政策利率靠拢之后，债券安全边际增强，且在经济基本面明显修复之前仍保持流动性合理充裕，息差扩大，配置价值有所提升。

信用债方面，关注基本面及流动性冲击，基于负债端择券。近期地产政策融资端利好头部优质房企，但地产行业基本面仍需进一步观察。理财赎回风波导致信用债收益率出现较大幅度调整，找准定价锚仍是投资关键。

可转债方面，随着增长预期的回升，转债市场可能会有一定的结构性机会。

裴晓辉：利率债方面，预计明年初有较乐观的经济增长预期和政策发力空间，利率品种在多种交易逻辑交织之下会有交易性机会。同时，在稳增长发力、财政节奏前置的年份，流动性一般会先保持充裕的状态，可以关注曲线做陡的机会。

信用债方面，经过前期债市调整，信用利差大幅走阔，目前具有不错的配置价值。在品种上，银行永续债和二级资本债流动性较高，预计在本轮调整中收益率上行幅度最大。随着市场情绪逐渐平复，超调品种利差有较大的压缩空间。

张文平：利率债方面，中短期品种作为基础收益来源，具备一定的配置价值；由于市场超调，长期限利率债存在波段机会，后续关注防疫政策优化后、强预期向弱现实收敛带来的机会，以及海外经济下滑、出口回落带来的投资机会。

信用债方面，重视中短期品种票息、套息价值，规避土地财政链条上的弱资质主体、低等级弱流动性信用债。

赵小强：利率债组合维持与市场相近的中性仓位与久期，保持一定仓位做波段，顺大势、逆小势。信用债组合保持防御状态，久期低于市场平均水平，且关注组合的流动性。

负债稳定、更注重长期收益的投资者，建议完全不必跟风抛售，反而应该在其他机构避险过程中，逐步开始收储建仓，尤其是大资金很难在调整的谷底完成建仓，更应该立足自身资产负债匹配的需求，“以我为主”提前布局，采取“边调整、边建仓，越调整，越建仓”的方法分配资金。

关键词： 债券市场 上海证券报 货币政策