最新快讯!【宏观资产配置】港股基金涨幅头筹，基金股票仓位提升-2023.2.27-3.3宏观资产配置（基金投资）周报

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(相关资料图)

摘要

核心观点：周度基金平均收益率从高至低分别为：港股基金、指数增强型基金、转债基金、FOF及量化基金、主动权益基金、混合债券基金、纯债基金和股票中性基金。通过仓位测算结果可知，本周灵活配置型基金、平衡混合型基金、偏股混合型基金、普通股票型基金预测股票仓位为75.23%、52.20%、84.15%、90.84%。本周企业债、城投债收益率普遍下行，利率债、美债和二级资本债收益率普遍上行。

货币市场：本周（2023年2月27日-2023年3月3日，下同）央行投放量10150亿元，回笼量14900亿元，实现净回笼4750亿元。全周来看，银行间市场质押式回购隔夜、7天、14天、21天和1个月的银行间质押回购利率分别变动-58.04BP、-64.94BP、-37.4BP、-41.58BP和-29.37BP至1.358%、2.0274%、2.2081%、2.2597%和2.4865%。

债券市场： 利率债，本周利率债收益率普遍上行。 城投债，本周城投债收益率普遍下行。 企业债，本周企业债收益率普遍下行。 二级资本债，本周二级资本债收益率普遍上行。 美债，收益率普遍上行，10年期美债利率上行5BP至3.97%。 可转债，本周中证转债指数提升0.56%，估值方面，可转债加权转股溢价率、算术平均转股溢价率、加权隐含波动率和算术平均隐含波动率分别变动-0.59%、1.03%、2.10%和1.64%（绝对水平）至37.85%、40.65%、27.20%、37.82%，所处历史分位数水平（2020年1月1日至今）分别为65.23%、69.92%、63.15%、72.14%。

权益市场： 国内权益市场方面，本周沪深300、中证500、上证50、创业板、科创50指数涨跌幅分别为1.71%、0.78%、1.72%、-0.27%和0.83%。 风格方面，本周中信金融、周期、消费、成长、稳定指数涨跌幅分别为2.1%、0.38%、0.75%、0.71%和5.41%。 行业方面，本周总市值加权平均涨幅前五的行业分别是通信、建筑装饰、石油石化、传媒和计算机，涨幅分别为10%、7.19%、4.88%、4.58%和4.07%；4个行业下跌，分别是美容护理、环保、石油石化和煤炭，涨幅分别为-1.96%、-1.62%、-0.98%和-0.67%。 海外股票指数方面，纳斯达克、标普500、道琼斯工业、日经225、法国CAC40、英国富时100和德国DAX指数涨跌幅分别为2.58%、1.9%、1.75%、1.73%和2.24%、0.87%和2.42%。 美国市场，本周行业涨跌幅从高至低排名为必须消费、医疗、公共事业、通信、工业、信息技术、金融、材料、房地产、能源和可选消费。

正文

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周度资产表现回顾

1.1 货币市场与资金价格

货币市场与资金价格。本周（2023年2月27日-2023年3月3日，下同）央行投放量10150亿元，回笼量14900亿元，实现净回笼4750亿元。全周来看，银行间市场质押式回购隔夜、7天、14天、21天和1个月的银行间质押回购利率分别变动-58.04BP、-64.94BP、-37.4BP、-41.58BP和-29.37BP至1.358%、2.0274%、2.2081%、2.2597%和2.4865%。

1.2 债券市场

利率债，本周利率债收益率普遍上行。 城投债，本周城投债收益率普遍下行。 企业债，本周企业债收益率普遍下行。 二级资本债，本周二级资本债收益率普遍上行。 美债，收益率普遍上行，10年期美债利率上行5BP至3.97%。 可转债，本周中证转债指数提升0.65% 。

1.3 股票市场

国内权益市场方面，本周沪深300、中证500、上证50、创业板、科创50指数涨跌幅分别为1.71%、0.78%、1.72%、-0.27%和0.83%。风格方面，本周中信金融、周期、消费、成长、稳定指数涨跌幅分别为2.1%、0.38%、0.75%、0.71%和5.41%。

行业涨跌幅情况。本周总市值加权平均涨幅前五的行业分别是通信、建筑装饰、石油石化、传媒和计算机，涨幅分别为10%、7.19%、4.88%、4.58%和4.07%；跌幅前五的行业分别是电力设备、汽车、美容护理、有色金属和医药生物，跌幅分别为-1.77%、-0.89%、-0.89%、-0.72%和-0.53%。

各行业估值。截至本周五收盘，共有4个申万一级行业市盈率高于历史均值（2000年以后），与上周持平，分别是农林牧渔、社会服务、食品饮料和汽车，当前市盈率分别为41.89x、65.10x、36.91x和29.65x。其余行业市盈率均低于历史均值。

基差走势情况：基于股指期货的连续、连一、连二、连三合约合成股指期货指数，沪深300股指期货贴水10点，中证500估值期货贴水94点，股票多空策略建仓成本适中。

1.4 海外市场

海外股票指数方面，本周纳斯达克、标普500、道琼斯工业、日经225、法国CAC40、英国富时100和德国DAX指数涨跌幅分别为2.58%、1.9%、1.75%、1.73%和2.24%、0.87%和2.42%。

海外股票市场行业方面，美国市场，本周行业涨跌幅从高至低排名为必须消费、医疗、公共事业、通信、工业、信息技术、金融、材料、房地产、能源和可选消费，收益率分别为-0.41%、0.51%、-0.69%、3.27%、3.25%、2.93%、0.79%、4.02%、1.55%、2.94%和1.61%；日本市场，本周行业涨跌幅从高至低排名为材料、必须消费、金融、公用事业、医疗、可选消费、信息技术、工业、通信和能源，收益率分别为2.48%、1.44%、0.93%、-1.49%、0.91%、2.03%、1.53%、2.71%、-0.42%和3.9%；欧洲市场，本周行业涨跌幅从高至低排名为公用事业、金融、必须消费、信息技术、医疗、工业、可选消费、能源、通信和材料，收益率分别为-0.65%、2.45%、0.13%、2.4%、-1.03%、2.67%、4.55%、1.11%、0.59%和3.21%；英国市场，本周行业涨跌幅从高至低排名为医疗、公用事业、必须消费、金融、可选消费、工业、信息技术、能源、通信和材料，收益率分别为-2.07%、-1.77%、-0.92%、0.28%、0.2%、0.98%、0.7%、2.4%、1.27%和6.56%。

2

周度基金表现与分析

2.1 各类基金相对收益

根据 Wind 开放式基金分类，开放式公募基金产品分为股票型、混合型、债券型、货币市场型、另类投资型、QDII 型基金和FOF基金，其中股票型基金可再分为普通股票型基金、被动指数型基金和增强指数型基金，混合型基金可再分为偏股混合型、平衡混合型、灵活配置型和偏债混合型基金，债券型基金可再分为中长期纯债基金、短期纯债基金、混合债券型一级基金(本文简称一级债基)、混合债券型二级基金（本文简称二级债基）、被动指数型债券基金和增强指数债券型基金。 对开放式主动基金重分类如下。

1）纯债基金：中长期纯债基金、短期纯债基金中近4期转债平均权重为0的基金。

2）转债基金：①基金名字中带有“转债”或“可转换”字样的基金；②历史最低转债持仓权重不低于50%的基金（不考虑基金成立后的前2期定期报告披露值，因此时基金可能处于建仓期）；③基金招募说明书中有不低于80%转债权重刚性规定的基金，对上述3个标准取并集获得转债基金样本池。

3）混合债券基金：①偏债混合基金、中长期纯债基金、短期纯债基金、混合债券型一级基金和混合债券型二级基金中剔除可转债基金和纯债基金之后的基金；②平衡混合型基金和灵活配置型基金中最近4期平均股票权重小于30%的基金且历史最低股票权重不高于50%（不考虑基金成立后的前2期定期报告披露值）。我们业绩回顾中剔除近4期转债与股票平均权重之和小于5%的混合债券基金。

4）港股基金：①名字里面带有“沪港”、“香港”、“港币”、“港股通”和“大中华”字样的基金；②港股占股票总权重历史最低值高于50%（不考虑基金成立后的前2期定期报告披露值）。

5）主动权益基金：①普通股票型基金和偏股混合型基金；②平衡混合型基金和灵活配置型基金中剔除混合债券基金、港股基金、量化基金之后的基金。业绩回顾章节中剔除近4期股票平均权重之和低于60%的主动权益基金。

6）股票中性基金：亦即使用alpha对冲策略的基金，做多股票做空股指期货，其策略有效性与股指期货基差水平、管理人主动选股能力有关，公募基金产品中该类基金较少，样本池与wind分类一致。

7）指数增强基金。与wind分类一致。

8）FOF及量化基金。①名字中带有“量化”、“事件驱动”词汇的基金为量化基金；②FOF基金与wind分类一致。

当同一只基金同时属于多个类别时（如简称中既有“量化”，又有“沪港”字样），归属优先级次序为：港股基金、量化基金和其他类别基金。此外，纯债基金、混合债券基金和股票中性基金我们定义为 绝对收益型基金，转债基金、主动权益基金、港股基金和指数增强基金定义我们为 偏股型基金。

不考虑定开型及封闭式基金， 截至2023年3月3日， 各类基金近6个月平均收益率从高至低分别为：港股基金、指数增强型基金、纯债基金、混合债券基金、FOF及量化基金、主动权益基金、股票中性基金和转债基金。 各类基金近1个月平均收益率从高至低分别为：纯债基金、混合债券基金、股票中性基金、FOF及量化基金、指数增强型基金、主动权益基金、转债基金和港股基金。 各类基金本周平均收益率从高至低分别为：港股基金、指数增强型基金、转债基金、FOF及量化基金、主动权益基金、混合债券基金、纯债基金和股票中性基金。

2.2 基金业绩回顾

风格因子表现。以中证全指成分股作为股票池，基于股票市值将股票池等分为5组，基于下侧20%分位数与上侧20%分位数之差，构建多空组合，基于过去120日收益率、账面市值比将股票池等分为5组，基于上侧20%分位数与下侧20%分位数之差，构建多空组合，最终生成SMB（规模）、HML（估值）和UMD（动量）因子收益率，并基于因子收益率计算因子组合净值，本周上述三因子组合收益率分别为-0.01%、1.64%和1.91%，中小市值风格股票收益率较好，年初至今上述三因子组合收益率分别为7.76%、-5.58%和3.53%，2021年7月1日至今各因子组合净值表现如下图，小市值和低估值风格自2021年年末以来表现持续占优。

基金业绩评价指标。统计基金代码（wind_code）、基金简称（sec_name）、近6月收益率（Return_6m） 、近1月收益率（Return_m）、卡玛比率（Calmar_ratio）、择时能力（timing）、 进攻能力 alpha 值（alpha）、最大回撤（Max_dd）、基金管理人（Fund_manager） 等指标，收益率之外的指标计算时间区间为近6个月。alpha、timing指标分析对象为主动权益基金、混合债券基金和转债基金。

各类基金alpha及timing因子计算。

1）主动权益基金alpha与timing计算。基于Carhart四因子模型& T-M 模型计算。如下式，将基金收益表示为在市场因子（MKT）、规模因子（SMB）、估值因子（HML）与动量因子（UMD）共同作用下所达到的一个均衡，Rf为无风险利率，Rs为基金收益率，Rm为市场组合收益率（国证A指收益率），beta T-M即为timing，其考察了基金收益率对权益市场涨跌幅弹性之不对称的程度，如果一只普通股票型基金在国证A指下跌 1%之时跌幅绝对值不及国证A指指数上涨 1%之时基金涨幅绝对值，则可判定其具备一定短期择时能力，择时能力timing可做衡量指标。

2）混合债券基金alpha与timing计算。考虑到混合债券基金主要配置资产类别为非转债债券，因此基金收益率必然受到债市影响，利用中债综合财富（总值）指数收益率作为债券因子，并将其纳入Carhart四因子模型& T-M 模型，得到如下式的 混合债基5因子模型，其中CBCI为中债综合指数收益率。

3）转债基金alpha与timing计算。转债基金主要配置转债，基金净值受转债市场涨跌影响较大，因此将中证转债指数风险溢价作为市场因子(Rcb-Rf)，其他解释变量与主动权益基金类似，得到如下式的 转债基金4因子模型。

考虑到alpha因子的自相关系数、ICIR等指标常更为显著，因此对2.1章节中各类收益率及部分基金alpha进行排序统计，不对timing单独做排序统计，统计中剔除最新规模小于1亿的基金。

主动权益基金近1个月收益率前10名标的。

混合债券基金近1月收益率前10名标的。

转债基金近1月收益率前10名标的。

中证500指数增强基金近1月收益率前10名标的。

沪深300指数增强基金近1月收益率前10名标的。

港股基金近1月收益率前10名标的。

纯债基金近1月收益率前10名标的。

FOF及量化基金近1月收益率前10名标的。

2.3 基金仓位测算

2.3.1测算原理

现有主流基金仓位测算框架主要有Ridge回归、Lasso回归、向前向后逐步回归和约束回归等方法，其核心思想是通过基金收益率序列对市场指数或行业风格指数收益率进行回归，对于市场指数情形，斜率系数即为股票仓位，对于行业风格指数情形，回归的系数求和即为基金的股票仓位。以上方法多选取行业指数或大盘指数作为解释变量，并加入惩罚项和仓位限制等约束条件对基金收益率进行回归，一定程度上上减少了多重共线性等问题带来的估计误差，其中常用的Ridge回归、Lasso回归原理如下。

Ridge回归的原理是在最小二乘法目标函数的基础上加上惩罚项，惩罚项由回归系数估计值γ的L2范数值平方||γ||2/2和惩罚系数λ组成，也即Ridge在保证残差平方和比较小的同时使得系数的绝对值加和也比较小，以此剔除使解释力比较低的自变量达到降低多重共线性的效果，公式表示如下：

Lasso回归的思想与Ridge回归类似，区别在于惩罚项的形式不同，惩罚项由回归系数估计值γ的L1范数值||γ||1和惩罚系数λ组成，Lasso可以将不需要的自变量完全剔除以降低多重共线性，所以比Ridge回归多了变量筛选的功能，公式表示如下：

我们将使用一个不同于上述基金仓位测算框架来做主动权益基金的股票仓位测算——Beta调整法，其进一步考虑到了基金持仓个股权重和相关股票收益率所带来的的增量信息，进而构建一个更为“充分”的统计量，我们的实证研究表明（篇幅有限暂不附上），Beta调整法相对于市场已有的行业指数+Lasso回归、大盘指数+约束回归、基准指数+约束回归等预测方法，Beta调整法对主动权益基金的股票仓位的预测误差绝对值最小，整体预测效果相对好。因此我们采取此方法对2022年初以来主动权益基金的周度股票仓位进行测算，市场因子选取国证A指收益率，模型原理如下。

首先假设某基金持有n只股票,收益率序列分别为γ1,γ2,...γn，权重分别为w1,w2,...,wn，基金的收益率可表示为：

考虑到所有股票作为自变量会引起严重多重共线性问题，且当使用行业指数、大盘指数或基准指数作为自变量时候，得到的回归系数只是该基金在对应指数上的暴露，并非真实仓位。因此对上述模型进一步推导。假设市场因子X可以有效解释股票收益率，即γ1=α1+β1*X,..., γn=αn+ βn*X，则可推导得：

为得到有效估计，先由Y对X回归，得到β_hat；再用γi对X分别回归，得到β_hat_i，i = 1，2，，n，同时根据上一报告期披露的股票仓位计算调整因子：

用β_hat除以调整因子，得到Beta调整后的股票仓位估计值。实证测算中，我们基于2021年报披露的基金股票仓位来估计年初至今主动权益类基金的周度股票仓位，用于回归的样本时间窗口为不包括当日的前60个交易日。

根据wind基金分类以及《公开募集证券投资基金运作管理办法》，基金的类别划分如下：（一）百分之八十以上的基金资产投资于股票的，为股票基金； （二）百分之八十以上的基金资产投资于债券的，为债券基金； （三）仅投资于货币市场工具的，为货币市场基金； （四）百分之八十以上的基金资产投资于其他基金份额的，为基金中基金； （五）投资于股票、债券、货币市场工具或其他基金份额，并且股票投资、债券投资、基金投资的比例不符合第（一）项、第（二）项、第（四）项规定的，为混合基金； （六）中国证监会规定的其他基金类别。

我们使用2.1章节中定义的主动权益基金样本池，考虑wind分类细则，主动权益基金可分类为如下4类（灵活配置型、平衡混合型、偏股混合型、普通股票型），在股票仓位测算模型中，仓位上下界将作为参数估计的约束条件。

2.3.2测算结果

根据Beta调整方法，测算得到2022年初以来灵活配置型、平衡混合型、偏股混合型和普通股票型基金的周度平均股票仓位规模加权值如下图。

通过仓位测算结果可知，本周灵活配置型基金预测股票仓位为75.23%，相比上周测算结果提升14.42%；平衡混合型基金预测股票仓位为52.20%，相比上周测算结果提升2.62%；偏股混合型基金预测股票仓位为84.15%，相比上周测算结果提升14.35%；普通股票型基金预测股票仓位为90.84%，相比上周测算结果提升4.54%。

风险提示：疫情优化后第一次冲击超预期，政策不及预期，综合判断与相关策略选择错误风险，判断不及预期； 对转债长期基本面策略组合和推荐行业组合内所有配置资产均不构成投资购买建议，注意投资风险。 完整研报及数据模板欢迎联系我们或销售提供。

中信建投宏观资产配置团队

文章来源

证券研究报告名称：《港股基金涨幅头筹，基金股票仓位提升-2023.2.27-3.3宏观资产配置（基金投资）周报》

对外发布时间：2023年3月5日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

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关键词： 股票仓位 混合债券 中信建投