估值修复是化工品市场投资主线|实时

油价稳中有升 化工获得支撑

2022年上半年，在国外消费复苏的背景下，Brent油价从80美元/桶附近攀升至120美元/桶以上，下游化工品被动跟涨；下半年，国际油价转跌，国内化工品同步走弱。2023年，原油市场逻辑将围绕供需展开，预计供应增速放缓，而需求呈现分化。发达国家的消费经过2022年快速恢复后，2023年面临需求衰退的风险，中国、印度等新兴国家的消费增长将成为支撑国际油价的核心。

(资料图片)

欧盟针对俄罗斯成品油出口的制裁令将在2月5日生效。俄罗斯2022年原油产量为1070万桶/日，2022年12月原油出口量为486万桶/日, 成品油和炼油制品出口量达到275万桶/日。由于国际地缘政治冲突不断，若欧盟针对俄罗斯成品油出口的制裁生效，2023年俄罗斯原油产量存在下滑170万—200万桶/日的风险。由此看来，原油供应端依然面临巨大的不确定性。IEA月报预计，2023年全球原油供应增长预期放缓至100万桶/日，显著低于2022年的470万桶/日。此外，OPEC秘书长重申OPEC+将“不惜一切代价”保持石油市场的稳定。

此外，OPEC在 1月17日公布的《石油市场月度报告》显示，随着疫情防控措施进一步优化以及稳经济和保增长政策持续发力，预计2023年中国将提高石油进口配额，原油日均需求将增加51万桶，同比增长3.83%。数据显示，2022年12月，我国进口原油4807万吨，环比增加133万吨，增幅2.85%；我国原油加工量为5988万吨，同比增长2.5%。从全球来看，2022年原油日均需求量为9955万桶。2023年，虽然美国和欧洲经济衰退风险加剧，原油需求增幅有所下降，但是来自中国、印度等新兴国家的原油需求量或许可以弥补发达国家的需求萎缩量。市场预计，2023年原油日均需求量将增加222万桶，至10177万桶，增幅为2.2%。整体来看，消费恢复有望成为全球石油消费增长的核心力量。

综合来看，2023年全球原油及成品油结转库存偏低，供应端有OPEC托底和俄罗斯制裁的不确定性。随着我国经济复苏，需求增量对冲欧美需求下滑，预计国际油价重心将随着北半球成品油需求的季节性转好而逐步抬升，从而对国内油化工品起到成本支撑作用，价格重心也将逐步抬升。

供需存在差异 强弱分化明显

国内方面，国内需求逐步复苏，进口走强，出口高位回落。数据显示，2022年全年国内生产总值1210207亿元，比2021年增长3.0%。2023年，随着疫情防控进入新阶段，正常生产生活秩序恢复和线下消费场景加快拓展，消费市场有望逐步恢复。

国外方面，2022年12月，美国CPI同比上涨6.5%，核心CPI同比上涨5.7%，环比下降0.1%，环比数据为2020年以来首度转负。由于美国通胀拐点显现，美联储加息路径预计放缓，美联储将在2023年2月、3月和5月会议上分别加息25个基点。其中，2月加息25个基点的概率为93%。美国通胀拐头提示国外经济衰退的风险上升。虽然美联储加息步伐放缓，但美联储的基准借款利率维持高位，全球经济状况依旧不乐观。

在国内投资与消费都将显著好转，而国外需求存在下滑风险的背景下，内需定价的化工品及与建材相关的品种表现将强于以外盘定价的能化商品，国内化工品的估值有望获得修复。

图为2023年国内化工品产能增速预期

首先，在油化工品投产大年的背景下，多数品种承压。2023年依旧是国内石油下游化工品的投产大年。其中，苯乙烯、PTA、乙二醇、聚丙烯等品种的产能增速预期将达到20%，纯碱产能增速预计在近20%的高位，而塑料、PVC、甲醇等化工品的产能增速将在5%附近的相对低位。因此，从产能增长角度来看，高增速的化工品或面临投产压力，价格将随着新产能的投放而承压。其中，纯苯—苯乙烯、PTA、乙二醇等在2023年上半年将有新产能集中释放，价格料持续承压，主要表现为产品的利润将长期维持偏低水平。PTA因前期停车老装置在2023年1月集中重启，叠加春节期间下游需求萎缩，加工差从2022年年底的500元/吨附近中等偏好水平降至2023年1月的300元/吨低位。投产压力较大的PP与PTA类似，2023年1月之后加工利润将承压下行。

其次，油化工品投产节奏变化，品种强弱出现分化。苯乙烯因新投装置略有延迟，现货加工利润有所回升，基差也逐渐走强。乙二醇则因2023年5月之后有几套大装置转产EO、PE、SM或EVA等产品，供需预期将从一季度的严重过剩向二季度的供需紧平衡转换，所以交易估值修复逻辑，期货价格表现坚挺。由此可见，在长期低利润预期下，由于装置投产或转产导致供应节奏发生变化，给出部分化工品估值修复的驱动。2023年，市场对投产压力较大的品种持低利润预期，但是也需密切关注装置的投产进度。

图为PTA加工差季节性走势

最后，煤化工品的盈利改善，产能利用率逐渐提升。2022年下半年，化工煤走势坚挺导致国内外采原料企业被迫减产停产，在甲醇、乙二醇上都有所体现。不过，煤企配套的装置运行相对稳定，主要是煤炭丰厚的利润让企业对下游化工装置的亏损容忍度增加。2023年，随着澳煤进口恢复，国内化工煤价格重心将有所回落，叠加终端消费好转带来的化工品估值回升，预计煤化工企业的盈利状况将有改善，煤化工装置的产能利用率也将有所提升。上半年，甲醇可能因伊朗装置检修导致库存维持低位，叠加传统和新兴MTO需求恢复的预期，价格上涨逻辑已经形成。二季度之后，甲醇库存可能逐渐回升，至下半年旺季再度转为去库。因此，2023年甲醇可能呈现“中间弱、两头强”的走势。煤化工中的另一个期货品种是尿素，其消费以农业为主。2023年，虽然尿素供需格局偏宽松，但是收储政策难以预估，尤其是上半年的夏管肥政策。如果夏管肥临时储备和淡储时间重叠，并遭遇3—4月的用肥旺季，那么尿素利好因素将集中显现。下半年，随着供应增长和需求转弱，尿素价格可能转为疲软。

图为煤制甲醇毛利季节性走势

综合以上分析，化工品估值整体存在修复的预期，但是品种之间的分化依旧存在，尤其是供需差异明显可能带来跨品种套利机会。具体来看，产能规划处于低位的PE、PVC、甲醇等品种，如果消费能够如预期般修复，那么价格表现料相对坚挺，后市可重点关注PVC，因为PVC在2022年大幅下跌，估值已经偏低，2023年稳地产政策如果能令房地产市场回暖，将对PVC起到直接的利好作用。另外，PE的新增产能主要集中在年底，虽然2023年国内PE供应压力增长不明显，但是国外低价货源的冲击依旧难以避免。因此，在三种聚烯烃品种中，PP倾向于偏空思路，PVC和PE则以偏多为主，可择机进行跨品种套利操作。另外，从MTO的上下游来看，多甲醇空PP的机会也值得关注。（作者单位：国投安信期货）

关键词： 经济衰退 产能利用率 年上半年